12月24日，中國證監(jiān)會發(fā)布了《國務(wù)院關(guān)于境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市的管理規(guī)定(草案征求意見稿)》(以下簡稱《管理規(guī)定》)和《境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市備案管理辦法(征求意見稿)》(以下簡稱《備案辦法》)【1】，明確VIE架構(gòu)企業(yè)在合法合規(guī)并完成備案的前提下可以申請境外上市。

這是中國監(jiān)管機(jī)構(gòu)首次對VIE架構(gòu)的合法性予以認(rèn)可，意義重大。

接下來，我們就來了解一下新規(guī)對VIE架構(gòu)的規(guī)定具體如何？又對VIE架構(gòu)境外上市有何影響？對于未來想繼續(xù)通過VIE架構(gòu)到境外上市的企業(yè)，該如何進(jìn)行備案？有哪些注意要點(diǎn)？

明確方向

給VIE架構(gòu)吃了顆“放心丸”

眾所周知，在境外上市的中國企業(yè)中，VIE架構(gòu)發(fā)揮了重要作用。新浪作為首家赴美上市的互聯(lián)網(wǎng)公司，開創(chuàng)了中國企業(yè)赴境外上市的新浪模式，后來我們所熟悉的阿里巴巴、京東、騰訊、360、百度等都采用了該等架構(gòu)。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，目前正在美股實(shí)現(xiàn)上市的近300只中概股中，就有至少220家搭建了VIE架構(gòu)，主要集中在受外商投資限制的互聯(lián)網(wǎng)、消費(fèi)行業(yè)、媒體、教育培訓(xùn)等行業(yè)。一直以來，VIE架構(gòu)在中國境內(nèi)處于一種只做不說的監(jiān)管“灰色地帶”。

不僅在中國境內(nèi)存在“困境”，VIE架構(gòu)在美國資本市場上近來也不斷遭到質(zhì)疑。

特別是在美國《外國公司問責(zé)法案》下，VIE架構(gòu)赴美上市過程中，面臨著不得不得向美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)提供未脫敏的財(cái)務(wù)信息和經(jīng)營數(shù)據(jù)的風(fēng)險(xiǎn)，否則會被退市或無法上市。

如此大背景下，此次“平安夜”公布的新規(guī)無疑是對VIE架構(gòu)在中國境內(nèi)合規(guī)的“雪中送炭”，讓打算到境外上市的中國企業(yè)可以稍微松口氣。

前提條件

VIE架構(gòu)境外上市須先備案

新規(guī)要求，對中國境內(nèi)企業(yè)直接和間接境外上市活動(dòng)將統(tǒng)一實(shí)施備案管理。備案制實(shí)施后，將對中國境內(nèi)企業(yè)境外上市產(chǎn)生重大影響，具體備案要求如下：

1. 應(yīng)當(dāng)在境外提交首次公開發(fā)行上市申請文件后3個(gè)工作日內(nèi)，向中國證監(jiān)會提交相關(guān)備案材料（首發(fā)備案）；
2. 完成中國證監(jiān)會的備案，是境外監(jiān)管機(jī)構(gòu)同意發(fā)行人上市的前提條件；
3. 境內(nèi)企業(yè)境外上市后的增發(fā)，需履行事后備案；
4. H股全流通實(shí)行事前備案；
5. 合規(guī)的VIE架構(gòu)可以備案，必須完成備案后方可上市；
6. 明確及強(qiáng)化境外上市中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任，增加對中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)管。

可見，新規(guī)首次將紅籌企業(yè)上市納入到證監(jiān)會及有關(guān)主管部門監(jiān)管范圍，明確了滿足合規(guī)要求的VIE架構(gòu)企業(yè)備案后，可以赴境外上市。

具體要求

VIE架構(gòu)首發(fā)備案所需資料

根據(jù)新規(guī)，中國境內(nèi)企業(yè)境外間接發(fā)行上市（包括VIE架構(gòu)境外上市）的認(rèn)定應(yīng)當(dāng)遵循“實(shí)質(zhì)重于形式”原則。在大原則確定的前提下，還規(guī)定了兩項(xiàng)量化標(biāo)準(zhǔn)，即：

1. 境內(nèi)企業(yè)最近一個(gè)會計(jì)年度的營業(yè)收入、利潤總額、總資產(chǎn)或凈資產(chǎn)，占發(fā)行人同期經(jīng)審計(jì)合并財(cái)務(wù)報(bào)表相關(guān)數(shù)據(jù)的比例超過50%；
2. 負(fù)責(zé)業(yè)務(wù)經(jīng)營管理的高級管理人員多數(shù)為中國公民或經(jīng)常居住地位于境內(nèi)，業(yè)務(wù)經(jīng)營活動(dòng)的主要場所位于境內(nèi)或主要在境內(nèi)開展。

特別地，針對VIE架構(gòu)境外間接上市的首發(fā)備案，需要準(zhǔn)備的材料包括：

1. 備案報(bào)告及有關(guān)承諾；
2. 行業(yè)主管部門等出具的監(jiān)管意見、備案或核準(zhǔn)等文件（如適用）；
3. 有關(guān)部門出具的安全評估審查意見（如適用）；
4. 境內(nèi)法律意見書；
5. 招股說明書。

也就是說，所有的監(jiān)管意見、備案或核準(zhǔn)（如需）應(yīng)在遞交上市申請前取得。如無法取得，上市進(jìn)程可能會被整體延后，甚至“流產(chǎn)”。因此，在VIE架構(gòu)境外上市時(shí)須充分考慮前期的備案及核準(zhǔn)所需時(shí)間，早做準(zhǔn)備。

特別規(guī)定

“國家安全”和“數(shù)據(jù)出境”是關(guān)鍵

由于VIE架構(gòu)主要應(yīng)用在TMT行業(yè)，目的是為了避開中國對外商投資、網(wǎng)絡(luò)安全、數(shù)據(jù)安全等領(lǐng)域的限制，因此，新規(guī)規(guī)定“國家安全”和“數(shù)據(jù)出境”會成為備案的重點(diǎn)關(guān)注內(nèi)容。

特別地，針對“數(shù)據(jù)出境”，新規(guī)要求境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行上市涉及向境外提供個(gè)人信息和重要數(shù)據(jù)的，應(yīng)當(dāng)符合國家法律法規(guī)和有關(guān)規(guī)定。

其中，與數(shù)據(jù)出境直接相關(guān)的便是近期征求意見的《數(shù)據(jù)出境安全評估辦法（征求意見稿）》和《網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)安全管理?xiàng)l例（征求意見稿）》。根據(jù)該等規(guī)定，數(shù)據(jù)處理者開展以下活動(dòng)，應(yīng)當(dāng)按照國家有關(guān)規(guī)定，申報(bào)網(wǎng)絡(luò)安全審查：

1. 處理一百萬人以上個(gè)人信息的數(shù)據(jù)處理者赴國外上市的；
2. 數(shù)據(jù)處理者赴香港上市，影響或者可能影響國家安全的。

數(shù)據(jù)處理者向境外提供數(shù)據(jù)，符合以下情形之一的，應(yīng)當(dāng)通過所在地省級網(wǎng)信部門向國家網(wǎng)信部門申報(bào)數(shù)據(jù)出境安全評估：

• 關(guān)鍵信息基礎(chǔ)設(shè)施的運(yùn)營者收集和產(chǎn)生的個(gè)人信息和重要數(shù)據(jù)；
• 出境數(shù)據(jù)中包含重要數(shù)據(jù)；
• 處理個(gè)人信息達(dá)到一百萬人的個(gè)人信息處理者向境外提供個(gè)人信息；
• 累計(jì)向境外提供超過十萬人以上個(gè)人信息或者一萬人以上敏感個(gè)人信息；
• 國家網(wǎng)信部門規(guī)定的其他需要申報(bào)數(shù)據(jù)出境安全評估的情形。

因此，未來境內(nèi)企業(yè)，尤其是掌握大規(guī)模數(shù)據(jù)或重要數(shù)據(jù)的中國境內(nèi)企業(yè)，其境外上市過程中，數(shù)據(jù)的處理及保護(hù)將會是審核的關(guān)注要點(diǎn)。此前的“滴滴”赴美上市折戟，便是前車之鑒，須引以為戒。

宏Sir觀察

新規(guī)首次認(rèn)可了中國境內(nèi)搭建VIE架構(gòu)的企業(yè)到境外上市的合法性，毫無疑問，這是一個(gè)好消息。這意味著，VIE架構(gòu)從“陰影”走出來，終于可以站到“陽光”下，光明正大地?fù)P帆出海了。

根據(jù)新規(guī)，如果VIE架構(gòu)到中國境外發(fā)行上市前被發(fā)現(xiàn)不符合備案條件，可能被要求暫緩或者終止境外發(fā)行上市，已經(jīng)備案的可以撤銷備案。

也就是說，合法化的另一面意味著“合規(guī)化”，意味著合規(guī)成本的增高。因此，如果不能夠滿足前期的備案，那么，再也不可能“不聲不響”地自行跑到境外資本市場上市融資了。

值得一提的是，新規(guī)對VIE機(jī)構(gòu)境外上市采用了“法不溯及既往”的原則，對于存量的VIE架構(gòu)會給予一定的過渡期。不過，過渡期為多久，還尚未明確。對此，須予以關(guān)注。

我們認(rèn)為，中國企業(yè)到境外上市實(shí)行備案制度，為H股上市及“全流通”提供了便利，也有為VIE架構(gòu)到中國境外上市掃清了中國境內(nèi)的制度障礙。

至于中美兩國在審計(jì)“中概股”底稿的合作機(jī)制方面未來的進(jìn)展如何，以及美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)對VIE架構(gòu)的容忍度如何，則是另一個(gè)Topic，對此我們也會相應(yīng)關(guān)注，并及時(shí)與您分享。

*注釋：【1】二者在下文合稱“新規(guī)”。 *