VIE（Variable Interest Entity），意思是可變利益實(shí)體，也稱協(xié)議控制，在VIE結(jié)構(gòu)下，外國投資者通常通過在海外注冊的公司與中國內(nèi)地公司簽訂一系列合同來實(shí)現(xiàn)對內(nèi)地公司的控制。

根據(jù)中國目前的外商投資法和相關(guān)規(guī)定，部分行業(yè)是禁止或者限制外國投資者無法直接持有超過50%的股權(quán)或控制權(quán)，例如目前迅速發(fā)展的互聯(lián)網(wǎng)、媒體行業(yè)等。如果這些行業(yè)的企業(yè)無法拿到國內(nèi)銀行的貸款，將會(huì)大大降低它們的發(fā)展速度，限制它們的發(fā)展程度。通過架設(shè)VIE架構(gòu)，可以幫助企業(yè)吸收外企的資金。

2021年12月24日，中國證監(jiān)會(huì)公布《國務(wù)院關(guān)于境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市的管理規(guī)定（草案征求意見稿）》（“《管理規(guī)定（征求意見稿）》”）和《境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市備案管理辦法（征求意見稿）》（“《備案辦法（征求意見稿）》”）。緊接著，12月27日，國家發(fā)展改革委、商務(wù)部發(fā)布了《外商投資準(zhǔn)入特別管理措施（負(fù)面清單）（2021年版）》和《自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)外商投資準(zhǔn)入特別管理措施（負(fù)面清單）（2021年版）》 （“《2021版負(fù)面清單》”)。（《管理規(guī)定（征求意見稿）》《備案辦法（征求意見稿）》和《2021版負(fù)面清單》合稱“新規(guī)”）。新規(guī)首次對VIE架構(gòu)企業(yè)海外上市進(jìn)行了規(guī)定，此舉將對VIE架構(gòu)產(chǎn)生重大影響。

　　新規(guī)對VIE架構(gòu)的相關(guān)規(guī)定

　　1、《管理規(guī)定（征求意見稿）》和《備案辦法（征求意見稿）》首次明確將VIE架構(gòu)企業(yè)境外上市納入監(jiān)管。

　　《管理規(guī)定（征求意見稿）》明確“境內(nèi)企業(yè)間接在境外發(fā)行證券或者將其證券在境外上市交易（以下簡稱“境內(nèi)企業(yè)境外間接發(fā)行上市”），是指主要業(yè)務(wù)經(jīng)營活動(dòng)在境內(nèi)的企業(yè)，以境外企業(yè)的名義，基于境內(nèi)企業(yè)的股權(quán)、資產(chǎn)、收益或其他類似權(quán)益在境外發(fā)行證券或者將證券在境外上市交易。”

　　《備案辦法（征求意見稿）》第三條規(guī)定“境內(nèi)企業(yè)境外間接發(fā)行上市的認(rèn)定，應(yīng)當(dāng)遵循實(shí)質(zhì)重于形式的原則；發(fā)行人符合下列情形的，認(rèn)定為境內(nèi)企業(yè)境外間接發(fā)行上市：

　　（一）境內(nèi)企業(yè)最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度的營業(yè)收入、利潤總額、總資產(chǎn)或凈資產(chǎn)，占發(fā)行人同期經(jīng)審計(jì)合并財(cái)務(wù)報(bào)表相關(guān)數(shù)據(jù)的比例超過 50%；

　　（二）負(fù)責(zé)業(yè)務(wù)經(jīng)營管理的高級(jí)管理人員多數(shù)為中國公民或經(jīng)常居住地位于境內(nèi)，業(yè)務(wù)經(jīng)營活動(dòng)的主要場所位于境內(nèi)或主要在境內(nèi)開展。”

　　第二十三條規(guī)定“本辦法所稱控制關(guān)系或控制權(quán)，是指單獨(dú)或者共同、直接或者間接能夠?qū)嶋H支配企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)或決策的行為，包括以下情形：

　　（一）持有百分之五十以上的股權(quán)、表決權(quán)或者其他類似權(quán)益的；

　　（二）能夠?qū)Χ聲?huì)、股東會(huì)或者股東大會(huì)等類似決策機(jī)構(gòu)的決策產(chǎn)生重大影響的；

　　（三）通過合同、信托、協(xié)議等安排對經(jīng)營活動(dòng)、財(cái)務(wù)、人事、技術(shù)等施加重大影響或?yàn)槭芤嫠腥说摹！?br />
　　由此可見《管理規(guī)定（征求意見稿）》和《備案辦法（征求意見稿）》明確將VIE架構(gòu)海外上市納入監(jiān)管范疇。證監(jiān)會(huì)在答記者問時(shí)也表示，“在遵守境內(nèi)法律法規(guī)的前提下，滿足合規(guī)要求的VIE架構(gòu)企業(yè)備案后可以赴境外上市。”

2、《2021版負(fù)面清單》對VIE企業(yè)境外上市規(guī)定了具體條件

　　《2021版負(fù)面清單》規(guī)定“從事《外商投資準(zhǔn)入負(fù)面清單》禁止投資領(lǐng)域業(yè)務(wù)的境內(nèi)企業(yè)到境外發(fā)行股份并上市交易的，應(yīng)當(dāng)經(jīng)國家有關(guān)主管部門審核同意，境外投資者不得參與企業(yè)經(jīng)營管理，其持股比例參照境外投資者境內(nèi)證券投資管理有關(guān)規(guī)定執(zhí)行。”該規(guī)定進(jìn)一步明確了VIE企業(yè)境外上市需要滿足的條件，筆者逐一分析如下：

　　（1）應(yīng)當(dāng)經(jīng)國家有關(guān)主管部門審核同意。

　　根據(jù)發(fā)改委答記者問，“應(yīng)當(dāng)經(jīng)國家有關(guān)主管部門審核同意”系指審核同意境內(nèi)企業(yè)赴境外上市不適用負(fù)面清單禁止性規(guī)定，而不是指審核境內(nèi)企業(yè)赴境外上市的活動(dòng)本身。”

　　新規(guī)發(fā)布前，對于采用VIE架構(gòu)上市的企業(yè)，中介機(jī)構(gòu)在實(shí)踐中通常均會(huì)與境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的行業(yè)主管單位進(jìn)行訪談，以確認(rèn)架構(gòu)安排的合規(guī)性。但根據(jù)發(fā)改委答記者問，新規(guī)后VIE架構(gòu)企業(yè)海外上市，境內(nèi)企業(yè)向證監(jiān)會(huì)提交境外上市申請材料后，將由證監(jiān)會(huì)征求行業(yè)或相關(guān)領(lǐng)域主管部門的意見。這將為VIE架構(gòu)企業(yè)海外上市帶來極大不確定性。

　　（2）境外投資者不得參與企業(yè)經(jīng)營管理。

　　VIE協(xié)議通常包括《獨(dú)家經(jīng)營管理協(xié)議》、《授權(quán)協(xié)議》等，境內(nèi)公司的股東通常會(huì)將其對境內(nèi)公司的權(quán)利委托外商獨(dú)資企業(yè)（境外擬上市主體的間接控股子公司）行使及管理，而境外投資者通常會(huì)在擬上市主體中委派董事參與公司重大事項(xiàng)的決策（包括一票否決權(quán)）。該規(guī)定將直接影響到境外投資者在擬上市主體中的權(quán)利，影響境外投資者對VIE架構(gòu)企業(yè)的投資，進(jìn)而對VIE架構(gòu)造成重大影響。

　　（3）境外投資者持股比例參照境外投資者境內(nèi)證券投資管理有關(guān)規(guī)定執(zhí)行。

　　根據(jù)發(fā)改委答記者問，“境外投資者境內(nèi)證券投資管理有關(guān)規(guī)定”，系指境外投資者通過合格境外機(jī)構(gòu)投資者（QFII）、人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者（RQFII）、股票市場互聯(lián)互通機(jī)制等投資境內(nèi)證券市場相關(guān)規(guī)定。現(xiàn)行規(guī)定要求單個(gè)境外投資者及其關(guān)聯(lián)人投資比例不超過公司股份總數(shù)的10%，所有境外投資者及其關(guān)聯(lián)人投資比例合計(jì)不超過公司股份總數(shù)的30%。對于從事負(fù)面清單禁止領(lǐng)域業(yè)務(wù)的在境內(nèi)外同時(shí)上市的企業(yè)，境外投資者持有同一企業(yè)的境內(nèi)外上市股份合并計(jì)算。

VIE結(jié)構(gòu)的使用并不適用于所有行業(yè)和情況。不同行業(yè)可能有不同的投資限制和規(guī)定，因此在計(jì)劃進(jìn)行VIE結(jié)構(gòu)投資之前，您應(yīng)該詳細(xì)研究和了解相關(guān)行業(yè)的法律和監(jiān)管要求，確保您的投資方案合規(guī)和可行。